A separação entre estratégias passivas e ativas de investimento cria uma dicotomia que talvez seja excessiva. A estratégia passiva é apresentada como se não envolvesse análises e decisões de investimento relevantes, mas apenas algo como “seguir a média do mercado”. Os investidores, entretanto, devem considerar com atenção a conciliação entre seus objetivos e a estratégia passiva que eventualmente consideram adotar. Uma estratégia puramente passiva de investimento efetivamente não existe.
Em primeiro lugar, a decisão de alocação entre as classes de ativos (por exemplo, títulos públicos, renda variável ou investimento no exterior) não dispõe de algum índice de referência que possa ser adotado para uma estratégia passiva. A estratégia mais próxima a algo puramente passivo poderia ser aproximada por investir de acordo com o valor de mercado do conjunto de todos os títulos públicos, privados, bancários, ações de empresas de capital aberto, mas também participações em empresas de capital fechado. Mas como incluir imóveis nesse índice? E quanto ao investimento no exterior, como obter uma referência puramente passiva para balizar o percentual dessa classe de ativos na carteira de um investidor? Assim, a decisão de alocação nas classes de ativos dificilmente pode ser obtida por meio de uma estratégia que seja puramente passiva. Os investidores precisarão definir “ativamente” no momento inicial e ao longo do tempo como realizar a alocação entre as diferentes classes de ativos.
Dentro de cada classe de ativos a tarefa de adotar estratégias passivas parece ser mais simples. Entretanto, mesmo nesse caso surge novamente uma decisão ativa de investimento: qual estratégia passiva seguir? Por exemplo, um investidor que deseje alocar parte de seus recursos em ações nos EUA precisará decidir qual índice de ações adotará como referência. Pode decidir entre o S&P 500, o Dow Jones, o Russell 3000 ou diversos outros índices. A estratégia mais passiva possível seria escolher o índice mais abrangente existente, nesse caso nenhuma das alternativas anteriores, mas sim o Wilshire 5000 (que possuí, no momento, efetivamente 3.500 empresas). O mesmo se pode dizer sobre a decisão relativa a uma estratégia passiva de renda fixa. No mercado doméstico, existem diferentes índices de títulos públicos que podem servir de referência (como o IMA-B, IRF-M etc). Cada índice servirá para um propósito diferente e a decisão de investimento será “ativa”, ainda que executada por meio de uma estratégia passiva baseada em um índice. O IRF-M 1, por exemplo, considera os títulos públicos prefixados com prazo inferior a um ano. Contudo, se o objetivo do investidor é adotar uma aplicação prefixada de curto prazo, mais adequado seria utilizar como referência o IDkA Pré de 1 ano, que não depende da estrutura de vencimento de títulos públicos (ao contrário do IRF-M 1, cuja duration é variável ao longo do tempo). As regras de ponderação dos ativos dentro dos índices também variam, geralmente adotando a capitalização de mercado, mas em alguns casos com outras regras de ponderação do conjunto de ativos (dependentes da liquidez dos ativos ou em alguns casos colocando limites para o peso individual dos ativos, quando se deseja criar índices mais diversificados, algo que, diga-se de passagem, se choca com o próprio sentido de uma estratégia passiva).
Um exemplo bastante eloquente sobre a necessidade de avaliação criteriosa de qual estratégia passiva seguir é no mercado de ações brasileiro. Por conta de importantes diferenças metodológicas entre o IBRX-100 e o Ibovespa até 2014, nos últimos dez anos a diferença acumulada entre os índices é de 25%. Fica clara a necessidade de considerar com cuidado as regras e adequação de um determinado índice para execução de uma estratégia passiva aparentemente simples, que consistia em seguir a média do mercado acionário brasileiro.
Mesmo um índice dentro de uma classe de ativos não é uma estratégia puramente passiva. Os índices são frequentemente modificados. Para algumas dessas mudanças existem regras pré-definidas, mas para outras não. Por exemplo, índices de ações de mercados emergentes frequentemente utilizados excluem e incluem países ao longo do tempo e modificam seus pesos. De certa forma, o investidor está delegando não para um gestor, mas para o formulador do índice uma decisão ativa de investimento, que decorre da mudança de composição do índice ao longo do tempo.
Assim, apesar das previsões frequentes que as estratégias passivas de investimento se tornarão dominantes, os pontos levantados mostram que as decisões ativas são parte essencial das decisões de um investidor. Mesmo estratégias aparentemente totalmente passivas estão sempre permeadas de decisões ativas.
A separação entre estratégias passivas e ativas de investimento cria uma dicotomia que talvez seja excessiva. A estratégia passiva é apresentada como se não envolvesse análises e decisões de investimento relevantes, mas apenas algo como “seguir a média do mercado”. Os investidores, entretanto, devem considerar com atenção a conciliação entre seus objetivos e a estratégia passiva que eventualmente consideram adotar. Uma estratégia puramente passiva de investimento efetivamente não existe.
Em primeiro lugar, a decisão de alocação entre as classes de ativos (por exemplo, títulos públicos, renda variável ou investimento no exterior) não dispõe de algum índice de referência que possa ser adotado para uma estratégia passiva. A estratégia mais próxima a algo puramente passivo poderia ser aproximada por investir de acordo com o valor de mercado do conjunto de todos os títulos públicos, privados, bancários, ações de empresas de capital aberto, mas também participações em empresas de capital fechado. Mas como incluir imóveis nesse índice? E quanto ao investimento no exterior, como obter uma referência puramente passiva para balizar o percentual dessa classe de ativos na carteira de um investidor? Assim, a decisão de alocação nas classes de ativos dificilmente pode ser obtida por meio de uma estratégia que seja puramente passiva. Os investidores precisarão definir “ativamente” no momento inicial e ao longo do tempo como realizar a alocação entre as diferentes classes de ativos.
Dentro de cada classe de ativos a tarefa de adotar estratégias passivas parece ser mais simples. Entretanto, mesmo nesse caso surge novamente uma decisão ativa de investimento: qual estratégia passiva seguir? Por exemplo, um investidor que deseje alocar parte de seus recursos em ações nos EUA precisará decidir qual índice de ações adotará como referência. Pode decidir entre o S&P 500, o Dow Jones, o Russell 3000 ou diversos outros índices. A estratégia mais passiva possível seria escolher o índice mais abrangente existente, nesse caso nenhuma das alternativas anteriores, mas sim o Wilshire 5000 (que possuí, no momento, efetivamente 3.500 empresas). O mesmo se pode dizer sobre a decisão relativa a uma estratégia passiva de renda fixa. No mercado doméstico, existem diferentes índices de títulos públicos que podem servir de referência (como o IMA-B, IRF-M etc). Cada índice servirá para um propósito diferente e a decisão de investimento será “ativa”, ainda que executada por meio de uma estratégia passiva baseada em um índice. O IRF-M 1, por exemplo, considera os títulos públicos prefixados com prazo inferior a um ano. Contudo, se o objetivo do investidor é adotar uma aplicação prefixada de curto prazo, mais adequado seria utilizar como referência o IDkA Pré de 1 ano, que não depende da estrutura de vencimento de títulos públicos (ao contrário do IRF-M 1, cuja duration é variável ao longo do tempo). As regras de ponderação dos ativos dentro dos índices também variam, geralmente adotando a capitalização de mercado, mas em alguns casos com outras regras de ponderação do conjunto de ativos (dependentes da liquidez dos ativos ou em alguns casos colocando limites para o peso individual dos ativos, quando se deseja criar índices mais diversificados, algo que, diga-se de passagem, se choca com o próprio sentido de uma estratégia passiva).
Um exemplo bastante eloquente sobre a necessidade de avaliação criteriosa de qual estratégia passiva seguir é no mercado de ações brasileiro. Por conta de importantes diferenças metodológicas entre o IBRX-100 e o Ibovespa até 2014, nos últimos dez anos a diferença acumulada entre os índices é de 25%. Fica clara a necessidade de considerar com cuidado as regras e adequação de um determinado índice para execução de uma estratégia passiva aparentemente simples, que consistia em seguir a média do mercado acionário brasileiro.
Mesmo um índice dentro de uma classe de ativos não é uma estratégia puramente passiva. Os índices são frequentemente modificados. Para algumas dessas mudanças existem regras pré-definidas, mas para outras não. Por exemplo, índices de ações de mercados emergentes frequentemente utilizados excluem e incluem países ao longo do tempo e modificam seus pesos. De certa forma, o investidor está delegando não para um gestor, mas para o formulador do índice uma decisão ativa de investimento, que decorre da mudança de composição do índice ao longo do tempo.
Assim, apesar das previsões frequentes que as estratégias passivas de investimento se tornarão dominantes, os pontos levantados mostram que as decisões ativas são parte essencial das decisões de um investidor. Mesmo estratégias aparentemente totalmente passivas estão sempre permeadas de decisões ativas.
Marcelo Cirne de Toledo
